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トランプ版「米国第一主義」、最大の犠牲者は新興国市場



米大統領選以降、メキシコペソは11%も急落している(写真はメキシコ国境で米入国を待つトラック) PHOTO: DANIEL BECERRIL/REUTERS

 ドナルド・トランプ氏が勝利した米大統領選以降の2週間、市場はトランプ版「米国第一主義」を歓迎してきた。ドルと米国株が大幅高となる一方、米国の雇用を吸い上げているとトランプ支持者が批判する新興国は通貨安・株安に見舞われた。

 米国株がパフォーマンス面で新興国株にこれほどの差を付けたのは、2008年10月のリーマン・ブラザーズ破綻以来だ。為替変動の影響を除いた場合でも、米国株は09年3月以来の上昇率を記録した。

 投資家は13年の「テーパリングかんしゃく」で得た教訓を振り返っている。当時は米連邦準備制度理事会(FRB)が債券買い入れの縮小(テーパリング)を示唆したことで、新興国の債券市場から資金が流出し、経済規模の大きい新興国の多くが危機に陥った。だが今回は新興国の頑健性が当時よりも増している。
 当時と明らかに似ている点がある。FRBが13年に債券買い入れ縮小を示唆すると、新興国の債券市場ではパニック的な売りが起きた。世界的な利回り追求の一環で新興国債に投資家が殺到する中でマネーが一気に流出したため、新興国債利回りは急騰(価格は急落)し、新興国通貨は下落した。JPモルガン・チェースの新興国通貨建て債券指数の利回りは、13年5月に付けた5.19%という低水準から2ポイントも跳ね上がった。

 今回も同じようなことが起きている。米大統領選の1カ月前には、特にリスクが高い新興国通貨建て債券の直近8カ月の投資収益率が20%を超え、09年の金融危機終了後で最大となった。それ以降は通貨安と利回り上昇が重なり、投資家は8%の損失を出した。米大統領選後に利益の多くが吹き飛んだ格好だ。

 とはいえ、13年と大きく異なる点もある。当時、新興国に資金が流入していた期間は今よりも長く、債券だけでなく株式にも資金が流れ込み、一部新興大国の多額の経常赤字を埋め合わせていた。今回は、株式への資金流入が少額にとどまっている上、新興国は既に経常赤字の縮小に取り組んでいる。ブラジルの場合は深刻なリセッション(景気後退)を通じて経常赤字を圧縮した。

 FRBの政策転換が新興国を揺るがした13年と違い、いま新興国にとって問題となっているのは、トランプ氏が公約した減税やインフラ投資によって米国の成長率とインフレ率が加速すると見込まれていることだ。

 理論的には、米国の成長率が加速すれば、新興国では輸出が伸び、資金調達コストの上昇が一部相殺される。FRBが12月に恐らく利上げした後も、政策金利をインフレ率よりずっと低い水準に維持した場合は、特にそうなると言える。

 トランプ氏が掲げる保護主義的な通商政策は、以下に挙げるように厳しい現状をさらに悪化させている。貿易戦争になれば米国をはじめどの国の経済成長も打撃を受けるが、真っ先に被害を受けるのがメキシコと中国だ。米大統領選後にメキシコペソは11%も急落している。中国人民元は18日までの8営業日の下落率が過去20年間で2番目の大きさとなった(トップは昨夏の切り下げ時)。先進国の投資家は貿易戦争に陥るリスクを重視していないが、新興国市場はそのリスクを少なくともある程度織り込んでいる。

 NNインベストメント・パートナーズのシニアストラテジスト、マールテンヤン・バックム氏は、トランプ氏の保護主義的な通商政策が実現すれば「(新興国の)成長回復という筋書き全体が台無し」になり、利回り上昇による打撃を受けるだけだと述べた。

 これまではドルが上昇すると新興国市場のパフォーマンスは長期的に悪化した。足元のドル高が続けば同じことを繰り返す可能性は高い。ただ、米国債やドルが急上昇したのと同じように新興国相場の下げも急だったため、新興国売りが一服してもおかしくはない。

 トランプ氏が通商関連の公約を撤回すれば、新興国市場は間違いなく大幅反発するだろうが、米国を平凡な国にすると提案するのならトランプ支持者の期待を裏切ることになる。




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