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【バロンズ】投資のプロ9人、今後の見通し



• ミッドイヤー・ラウンドテーブル

 イケイケの時代は終わった。今や慎重に事を進める局面だ。

 モメンタム銘柄、低ボラティリティ、低金利という状況を好むならば、2017年に戻るべきだ。今年は既に、投資家にとって厳しい年になっており、主要株価指数が現在の水準からさらに上昇すると考える理由はほとんどない。


 これが9人の投資プロフェッショナルの共通の見方である。景気は好調で職探しも容易だが、金利上昇、財政赤字拡大、米国と貿易相手国との間の貿易摩擦悪化は、今後数カ月の企業利益の伸びを押し下げる公算が大きく、株価上昇を抑制する可能性がある。

 こんな時だからこそ、企業の四半期報告書と電卓をにらみながら、見逃すには割安過ぎる銘柄を調べるには最適の年かもしれない。

• スコット・ブラック氏(デルファイ・マネジメント 創設者で社長)

本誌:今後に何が待ち構えているのか?

A:支配的なテーマはトランプ大統領だ。大統領は第2次世界大戦以降の秩序を、政治的にも経済的にも覆している。最近の関税がどのような影響を及ぼすかは不透明だ。1930年のスムート・ホーリー法(関税に関する法律)を調べ直したら、同法による関税が大恐慌につながっている。

 世界同時的な経済成長は終わった。ドイツの経済成長率は、昨年第4四半期は2.3%だったが、今や1.6%へ減速している。米国経済は年率換算で2.8%程度の成長率となっているが、貿易戦争が現実化すれば来年の経済成長率を1%ポイント押し下げる可能性がある。

Q:下半期の見通しは?

A:今年のS&P500指数の1株当たり利益(EPS)を157.82ドルと想定すると、株価収益率(PER)は17.2倍となる。過去平均は16倍のため、それほど割高ではない。増益率は26%だ。ただし、市場の方向性に対する不透明感は強い。

 私は2019年に対しても、貿易問題が解消されない限り強気ではない。関税による費用増加が、中間層に対する減税の恩恵を相殺している。

Q:選好銘柄は?

 エネルギー会社であるノーブル・エナジー(NBL)の運命は、貿易とは無関係だ。今年、原油価格は大幅に上昇し、天然ガスは小幅に上昇している。株価は34.68ドルで、時価総額は169億ドルだ。1株当たり配当は44セントで、配当利回りは1.26%となっている。国内ではテキサス州のデラウェア盆地とイーグルフォード盆地、コロラド州のジュールズバーグ盆地が主力エリアだ。

 埋蔵量は、米国内が原油換算で9億4000万バレル、イスラエルの天然ガスは5兆5000億立法フィート(石油換算で約9億1700万バレル)、赤道ギニアが原油換算で1億800万バレルとなっている。原油を1バレル当たり22ドル、天然ガスを1000立法フィート当たり2ドルとして解散価値を計算すると、埋蔵量だけで273億3000万ドルとなり、有形固定資産を加えると282億ドルとなる。純負債と繰延税金資産を差し引いて、正味解散価値は210億ドルと試算され、1株当たりでは43.05ドルとなる。

 今年のEPSは約1.25ドルと予想される。減価償却費などを加えた裁量可能キャッシュフローは5.75ドルとなり、株価はその6倍だ。今年の生産量ガイダンスは原油換算で日量約35万バレルとなっており、前年比16%増となる。

 電子部品などを手掛けるアロー・エレクトロニクス(ARW)の株価は下落している。株価は75.48ドルで、時価総額は67億ドルだ。ちなみに無配となっている。今年については、9%増収と、8.80ドルの1株当たりキャッシュフローを予想している。自己資本利益率(ROE)は14.6%となる。PERは8.6倍でS&P500指数の約半分、株価純資産倍率(PBR)は1.32倍だ。

 株価は、関税が懸念された半導体製造装置メーカーに連れ安した。半導体製造装置需要の大半は中国だが、アロー・エレクトロニクスは全世界に製品を供給している。最終製品は関税の対象になる可能性があるが、同社の製品は対象ではない。


 最後は6カ月財務省短期証券(TB)だ。貿易戦争の動向を見極めるまで様子見姿勢とするならば、良い投資対象で、利回りは2.1%だ。ちなみに、S&P500指数の配当利回りは約1.8%となっている。利回りはインフレ率並みであるため、実質リターンはゼロだが、状況が収まるまで安心していられる。

• ジェフリー・ガンドラック氏(ダブルライン・キャピタル CEO兼CIO)

Q:経済および市場に対する見方は?

A:2019年に関しては、年初より慎重になっている。景気後退の可能性について常に検討しており、10を超える先行指標を見ているが、年初は、後ろ向きになる先行指標はなかった。今、若干後ろ向きなのはイールドカーブで、米連邦準備制度理事会(FRB)の金融引き締めで過去1~2年間でかなりフラット化している。金利が非常に低いため、イールドカーブのシグナルは通常以上に強力になっている。イールドカーブは、2年債から10年債までフラットになっている。最近の両者の差は28bpで黄色信号だ。

 また、量的引き締めも、2019年に問題となる可能性もある。FRBはバランスシートで保有する米国債を減らし始めており、市場に出てくる米国債は10月には月間500億ドルに達する見込みだ。

 FRBは同時に利上げ継続の意向も示している。イールドカーブが発するシグナル、6000億ドル程度の量的引き締め、財政赤字拡大は問題だ。

Q:10年債利回りの年末の予想は?

A:年初に10年債利回りが3%を超えると予想していたが、実際に一時的にそうなった。さらに、30年債利回りは3.22%に達したこともある。10年債は、年内はボックス圏と予想する。面白いことに10年債利回りは米国の名目国内総生産(GDP)成長率とドイツの10年債利回りの中間となっている。現在、それぞれ5%と0.30%にあることを考慮すると2.65%となり、それが私の年末の予想だ。


Q:この環境で最良の投資手段は?

A:引き続き、低リスクで、比較的短期の債券を推奨する。1月にパワーシェアーズ・シニア・ローン・ポートフォリオ(BKLN)を推奨したが、年初来で2%上昇している。

 コモディティーも依然として好んでいる。コモディティー価格は関税をめぐる状況を受けて最近下落したが、それは買いの好機だ。1月には、上場投資信託(ETF)のエナジー・セレクト・セクターSPDR(XLE)を推奨したが、今は、SPDR S&Pオイル・アンド・ガス・エクスプロレーション・アンド・プロダクション(XOP)を好んでいる。年初来高値の水準にあるが、コモディティー価格のさらなる上昇を予想している。

Q:1月に、コモディティー関連としてiシェアーズMSCIブラジル(EWZ)を推奨したが、パフォーマンスは良くない。まだこだわっているか?

A:パフォーマンスはしばらく良かったが、ドル高とブラジルの政情で状況が変わった。ただ、現在は選好度を強めている。ブラジルは非常に割安だ。

 また、マスター・リミテッド・パートナーズ(MLP)に投資するトータスMLPファンド(NTG)にもこだわっている。原油価格は上昇したが、同ファンドは下落している。同ファンドは、過去5年間減配していない。

 ウィズダムツリー・ジャパン・ヘッジド・エクイティ(DXJ)も依然として好んでいる。日銀は流動性を維持している。ただし、最も選好しているのは、パワーシェアーズ・シニア・ローン・ポートフォリオだ。

Q:今年の中間選挙に対する意見は?

A:共和党の上下院支配が続くだろう。民主党のメッセージは分かりにくい。社会主義の機運が高まるには景気後退が必要だろう。2020年までにそうなれば、左寄りに急展開するだろう。

 最後に、私は2年債を好んでいる。高くないとはいえ利回りが得られ、今後1~2年でその流動性が必要になるかもしれない。

• オスカー・シェーファー氏(リビュレット・キャピタル 会長)

Q:経済と市場に対する見方は?

A:米国経済は力強く、欧州よりもはるかに良好だ。貿易摩擦で混乱が生じなければ、好調が続くだろう。

Q:年末にかけてのS&P500指数に対する見方は?

A:現状からあまりかけ離れないだろう。2019年を予想するのは時期尚早だ。しかし、2年、3年を見越して投資するならば、向こう6~9カ月に起こることは問題ではない。推奨銘柄は1月と基本的に変わらない。

Q:通信機器のコムスコープ・ホールディング(COMM)では、何が起こっているのか?

A:期待外れの第1四半期決算と通期の利益警告を受けて株価は大幅に下落した。ネットワーク機器需要は堅調だが、大口顧客からの値下げ要求と、その流れで他の大口契約についても価格を改定したことが通期の利益率の圧力となった。通期利益ガイダンスの7%の下方修正にもかかわらず、株価は30%も下落した。

 ただ、一時的な状況とみられる。価格見直しは当該顧客のサプライチェーン全体に及んでおり、コムスコープ・ホールディング固有の問題ではない。業界全体で価格は低下傾向にあり、競争状況が大幅に変化したわけでもない。株価は正規化した利益の10倍未満となっており、携帯電話サービス会社が5Gネットワークを展開し、家庭向け帯域を拡大するなど、成長見通しは良好だ。株価は27ドルだが、2~3年後には50ドルを上回る可能性がある。

 英国のホテル・レストラン運営会社のウィットブレッド(WTB.英国)も選好している。時価総額は95億ドルだ。プレミア・イン(ホテル)とコスタ・コーヒー(コーヒー・チェーン)の二つの異なる事業を展開しているが、両方を同時に経営する理由はない。最近、2件のアクティビストが企業分割を要求し、ウィットブレッドは今後1年半以内の分割完了で合意した。

 プレミア・インは英国に客室数7万室を持ち、エコノミーから中級クラスの最大のホテル会社だ。過去10年間で客室数を年率9%増加させており、開発中の客室が1万5000室ある。直接予約の割合が95%となっている。最近ではドイツにも事業を拡大している。

 コスタ・コーヒーは英国全体に2400店舗を展開。 スターバックス (SBUX)に次ぐ、世界第2位のコーヒーチェーンだ。英国のコーヒー消費量は1桁後半の伸び率で増加しており、コスタ・コーヒーは人気ブランドの地位を確立している。英国以外では、中国に400店舗を持ち、やはりスターバックスに次ぐ2番目となっている。

 プレミア・インが欧州や米国のホテル業界並みのバリュエーションとなれば、ウィットブレッド全体の企業価値を上回る。コスタ・コーヒーは会社分割前に売却される可能性があり、ある同業他社は最近、非公開市場で利払い・税引き・償却前利益(EBITDA)の15倍で売却されている。

 ウィットブレッドの株価は約3960ペンスで、EBITDAの9.5倍となっている。今後数年間で100%近くの上値余地があるとみている。

• ウィリアム・プリースト氏(エポック・インベストメント・パートナーズ CEO兼共同最高投資責任者(CIO))

Q:市場をどう見ているのか?

A:利益と配当の今年の見通しは素晴らしい。利益には減税が貢献するだろう。しかし、FRBの量的引き締めに伴ってPERは低下が予想される。

 市場は二つの問題に直面している。2019年の財政赤字は1兆ドルを超え、GDP比約5%と過去最大となる見込みだ。さらに、FRBによる量的引き締めの約2000億ドルを加えると、財務省による国債発行額はGDP比6%に相当する。もう一つは貿易摩擦で、貿易戦争に勝者はいない。

 一言で言うと、ボラティリティが非常に高く、上値余地が小さい市場を予想する。とはいえ、S&P500指数の今年の予想EPSが175ドルの状況ではあまり大幅な下落はないだろう。

Q:魅力ある投資対象は?

A:1月の推奨銘柄の幾つかは推奨すべきではなかった。コーヒーチェーン大手のスターバックス(SBUX)を第1四半期に売却した。第2四半期には、保険大手の メットライフ (MET)も売却した。モメンタムの欠如とフラット化しているイールドカーブが問題になる可能性がある。

 半導体製造装置大手の アプライド・マテリアルズ (AMAT)は、貿易問題によって年初来で約10%下落しているが、まだ選好している。同社の売上高と粗利益率のガイダンスは引き上げられ、前四半期には25億ドルの自社株を買い戻した。市場シェアも拡大している。

 石材メーカーの マーチン・マリエッタ・マテリアルズ (MLM)も依然として保有している。推奨時の株価は227ドルで、約200ドルまで下落した際に少し買い増し、現在は227ドル近辺に戻っている。

Q:有機発光ダイオード(OLED)技術を提供するユニバーサル・ディスプレイ(OLED)はどうか。1月のラウンドテーブル以降に株価は50%下落して87ドルとなっているが。

A:まだ好んでいる。アップル(AAPL)のiPhone X(アイフォーン・テン)の販売台数がやや期待外れだったために株価が下落した。青色OLEDも開発できていない。しかし、長期的なシナリオに変わりはない。 サムスン電子 (005930.韓国)と キヤノン トッキが最近、青色OLEDを用いたテレビを開発中と報道されており、ユニバーサル・ディスプレイにとって朗報だ。

Q:新たな投資アイデアは?

A:スーパーマーケット大手のクローガー(KR)に約24ドルで投資した。現在の株価は約28ドルだ。今後3年間の営業キャッシュフローは約150億ドル、設備投資は90億ドルで、60億ドル(時価総額の約25%)を株主に還元する予定だ。EPSを今期は2~2.15ドルと予想しており、2020年には2.60ドルあるいは3ドルへ増加すると予想している。

Q:クローガーはアマゾン・ドット・コム(AMZN)に対抗できるか?

A:英国のオンライン小売り会社であるオカド・グループ(OCDO.英国)に多額を投資して、Eコマースによる仲介機能排除によるリスクを軽減した。クローガーの株価は2倍になる可能性があると考える。

 次は、石油精製大手のフィリップス66(PSX)だ。石油精製品とポリエチレンのカギを握るサプライヤーだ。同社は、割安な内陸産原油へのアクセスと天然ガス液(NGL)の供給によって低コストの生産者となり、米国、南半球およびアジアにおける需要裁定能力につながる見込み。ウエスト・テキサス・インターミディエート(WTI)とカナダやパーミアン盆地といった内陸産原油との価格差によって、日量160万バレルの精製能力のうち約50万~60万バレルで固定費を完全に回収でき、残りの精製能力で高い利益率を得られる。

 NGLの副製品としての液化石油ガス(LPG)を販売できるため、同社の化学品合弁会社は原料費の相当部分を回収できる。ポリエチレン生産における利益率を、ほぼ全額獲得できる可能性がある。EPSを、2018年は7ドル超、2019年は最大12ドルと予想している。株価は111ドルで、160ドルへ上昇する可能性がある。

• マリオ・ガベリ氏(ガムコ・インベスターズ 会長兼CEO)

Q:下半期に待ち受けているものは?

A:年内の市場は、四つのTによって形成されるだろう。第1は関税(tariff)だ。米国のGDPは約20兆ドルで、貿易赤字は約5000億ドルとなっており、対中貿易赤字は3500億ドルだ。言い換えれば、米国は中国に資金を提供し、GDPの2.5%を失っていることになる。関税や貿易制裁の応酬は米国の製造業のコストを押し上げているが、国内市場に製品やサービスを提供している米国企業の投資機会を創造している。

 第2のTは米国債(treasury)だ。10年債利回りは、1月は2.44~2.73%だったが、3.11%へ上昇した後で2.86%へ低下した。市場の株価/EBITDA倍率が持続可能とは、われわれは考えていない。インフレ率が上昇して、10年債利回りを年末までに再度3%超へ、来年はそれ以上に押し上げるだろう。

 第3のTは法人税(tax)だ。21%の法人税は、企業を米国に誘致することになる。設備投資の即時損金算入は需要を増やしている。

 第4のTはテクノロジー(technology)だ。テクノロジーは市場の関心を集めており、今後も引き続き集めるだろう。

 トランプ大統領の施策によってボラティリティは高まるだろうが、忍耐強く待てばやや割安で買える機会も訪れ、モメンタム銘柄を保有していないといってばかにされることもなくなるだろう。

Q:経済と市場への影響は?

A:米国経済の70%は個人消費だ。求人需要は大きく賃金は上昇傾向にあり、消費者の純資産は過去最高水準にある。ガソリン価格は上昇しているが、トランプ大統領は、原油価格を引き下げるようサウジアラビアを説得している。大統領は中間選挙を控えて9月から10月の好調な景気を望んでいる。中国との貿易摩擦は、それまでには沈静化しよう。

 共和党が上下院を支配できれば、さらなる税制改革の可能性もある。トランプ大統領はキャピタルゲインと配当に対する3.8%の純投資所得税の廃止などを望んでいる。2019年にインフラ支出は加速する見込みで、原油価格が60ドル超を維持すれば、国内の油田掘削活動も加速する公算が大きい。

 1月に、市場の上昇率が0~5%になるだろうと述べたが、今でもそう考えている。しかし、今後10年間では、S&P500指数のインデックスファンドの年率リターンは6~8%だろう。

Q:選好銘柄について教えてほしい。

A:英国の持株会社である CNHインダストリアル (CNHI)は1月にも推奨した。株価は10.25ドルで年初から下落しており、関税や、欧州の通貨問題が理由だ。CNHの会長で、フィアット・クライスラー・オートモービルズ(FCAU)のCEOであるセルジオ・マルキオンネ氏は、フィアット・クライスラーからフェラーリ(RACE)を分離した。同氏は退任する前に、CHHインダストリアル傘下のトラックメーカーであるイベコを、大型トラックメーカーのパッカー(PCAR)が保有するDAFと合併させるとわれわれは考える。農機部門では、農家は好調だ。2020年のEPSを1.10ドルと予想する。

Q:1月にパッカーを推奨しているが、今でも選好しているか?

A:選好している。株価は70ドル台前半から60ドル台前半に下落した。トラック需要は私の予想以上に増加したが、市場では2019年に減少すると予想されており、私も同意する。パッカーの今後2~3年間のEPSを6~7ドルと予想する。買収をせずに、配当を1.20~1.30ドルに維持すれば3~4年後のネットキャッシュは90億ドルに達する可能性がある。1株当たりでは30ドルになる。

 1月に、イベント会場運営会社のマディソン・スクエア・ガーデン(MSG)を推奨した。取締役会がスポーツ事業のスピンオフを模索するというニュースがある。

 リバティ・メディアのアトランタ・ブレーブス(野球チーム)に対する持ち分のトラッキングストックであるリバティ・ブレーブス・グループ(BATRA)を依然として選好している。アトランタ・ブレーブスは私の予想以上に健闘している。リバティ・メディアを支配するジョン・マローン氏は野球好きだが、ブレーブスを売ろうとしている。

 現在、ウォルト・ディズニー(DIS)とケーブルテレビ大手の コムキャスト (CMCSA)は娯楽・メディア大手21世紀フォックス(FOXA)の映画資産の買収合戦を繰り広げている。その中で私はソニー(6758)に注目している。傘下のコロンビア映画はM&Aの議論を集めている。また、音楽ストリーミング事業が成長しており、音楽事業の価値も上昇している。ソニーのEV/EBITDA倍率は6.2倍だ。コロンビア映画は、メディア大手のバイアコム(VIA)が保有するパラマウント映画との合併が理にかなっている。

Q:バイアコムとオーナーが共通のメディア大手のCBS(CBS)はどうなるのか?

A:通信大手の ベライゾン・コミュニケーションズ (VZ)の観点では、CBSの株価は58ドルだが、売却の場合は80~90ドルの価値がある。

 マローン氏に話を戻すと、成長する中南米市場に注目が集まっている。過去に推奨したことがあるルクセンブルクに本社を置く携帯電話サービス会社であるミリコム・インターナショナル・セルラー(MIICF)は、中南米でケーブルテレビも提供している。同社が、マローン氏が支配する別の企業であるリバティ・ラテン・アメリカ・アンド・カリビアン・グループ(LILAK)と合併するのではないかと考えている。

 最後に、シール材を製造するガーロック・シーリング・テクノロジーズを40年前からフォローしているが、同社は、アスベスト問題による破産保護が2017年に終了した。現在は、工業用品メーカーであるエンプロ・インダストリーズ(NPO)の傘下となっている。エンプロ・インダストリーズの資本財事業は、多くの企業にとって魅力的な可能性がある。株価は72ドルだが、2年間で105ドルになる可能性がある。

• アビー・コーエン氏( ゴールドマン・サックス 証券 シニア投資ストラテジスト)

Q:経済は最高潮か?

A:経済成長は非常に好調だが、転換点にあると思う。2018年末から2019年に減税の一時的恩恵の影響が弱まり、ドル高、貿易戦争、米国財政赤字の悪化などの要因も重なる。

Q:バラ色の未来と言えなくなったことを投資家はどの程度織り込んでいるのか?

A:多くの投資家は既に織り込み始め、2018年のパフォーマンスが最低なのは、海外売上高の比率の高い企業だ。年初にゴールドマン・サックスでは、2018年末のS&P500指数の公正価値予想を2850とした。米国では2月と3月にこの水準に達し、その後はボックス圏相場となっている。企業のファンダメンタルズに基づくと、今でも2850は公正価値水準だと考えられるが、貿易戦争の悪影響の広まりや、財政赤字の増大やインフレ高進に促されたFRBの利上げは心配だ。GDP成長率は、今年は約3%が見込まれるが、2019~2020年は鈍化し、S&P500指数のEPS成長率も今年の19%から2019年は7%、2020年は5%に鈍化すると予想する。

Q:2019年の公正価値予想は算出済みか?

A:3000だ。企業のEPS成長率とPERの低下を加味した。ボラティリティも上昇すると予想する。アジア市場が魅力的と考える同僚もいる。東証株価指数(TOPIX)は1700~1800のレンジ内で動かないが、われわれの1年後の目標は1950だ。中国やインドの経済も悪くない。アジア市場は米中貿易摩擦の悪化を織り込んで2018年の最低水準にある。中国市場は、中国の経済成長率の鈍化やドル高の影響を既に織り込み済みと考えられる。

Q:困難な課題に直面する中、投資家は何を買うべきか?

A:自動車部品小売りのオートゾーン(AZO)。景気回復に伴って新車販売台数が増加し、また今後数年で車齢10年以上の中古車が増加するため、オートゾーンへの投資にはもってこいだ。減税分の2億ドルは再投資と自社株買いに充てられ、EPS押し上げと株価上昇につながる。また、自動車部品は通販向きではない点も有利だ。当社アナリストのEPS予想は、今年が51.05ドル、2019年が58.15ドル、2020年は62ドル。PERは今年の予想の13倍、2019年予想に対して11~12倍。米国産の自動車にはカナダやメキシコ産の自動車部品が使用されているため、北米自由貿易協定(NAFTA)の見直しはリスクだ。

 米国外では、キングフィッシャー(KGF.英国)も良い。米国のホーム・デポ(HD)とロウズ(LOW)に次ぐ世界第3位のホームセンターで、11カ国に1200店舗を構える。欧州ではオンラインの成長余地も大きい。フリーキャッシュフローの創出力は強く、設備投資の余力がある。配当利回りは3.4%で、2020年には4.5%になる可能性がある。295ペンスの株価は今年の予想利益に対して12.5倍。プライベートブランドの製品が多いため、コストや価格の管理力がある。

 酒造会社の アンハイザー・ブッシュ・インベブ (BUD)も欧州の企業だが、欧州以外の事業が大半を占める。負債が懸念材料とされるが、フリーキャッシュフロー創出力は強い。配当利回りは昨年末で3.7%、今年は4.2%に上昇すると予想される。当社予想EPSは今年5.01ドル、来年5.72ドル、2020年は7.30ドル。最大市場の米国で競争を強いられていたクラフトビールの成長が急速に鈍化している他、第2位の市場のブラジルが景気後退から脱した。ブラジルでのシェアは60%以上ある。

 インナーモンゴリア・イリ・インダストリアル・グループ( 内蒙古伊利実業集団 、600887.中国)は中国最大の乳製品メーカーで、ブランドの価値を着実に高めており、今後豆乳やエナジードリンクの分野にも事業を拡大すると予想される。中国の中間層の興隆により、国民の栄養への関心の高まりの後押しを受けている。今年の増益率は20%を超える可能性がある。

 ミデア・グループ( 美的集団 、000333.中国)は、売上高ベースで世界最大の家電メーカーだ。以前は低品質な商品を販売していたが、品質は向上している。米国では無名の巨大企業だが、アーエーゲー(AEG)のプレミアムブランド製品を中国で販売するため、スウェーデンの エレクトロラックス (ELUX.B. スウェーデン)と合弁会社を設立した。また東芝(6502)の白物家電事業やドイツのロボットメーカーを買収している。当社予想のEPSは、今年3.50人民元、2019年が4.38人民元、2020年が5.20人民元。配当利回りは約3%で、配当成長率は今年33%、その後も20%程度となる可能性がある。PERは14.9倍。高いトータルリターンが狙え、中間層の成長に投資する機会だ。

 最後に、当社はETFの推奨は行っていないが、金融サービスセクターのバリュエーションが魅力的で、iシェアーズ米国金融サービスETF(IYG)などを通じて投資することも可能だ。金利上昇に伴い、出遅れていたバリュエーションが上昇する銘柄もあるだろう。

• ヘンリー・エレンボーゲン氏(T.ロウ・プライス CIO)

Q:経済の見通しは?

A:減税による節減分が再投資に利用可能になり、利益達成を優先して遅延していたプロジェクトにゴーサインが出たのは良いことだが、政治的緊張は米国経済を減速させる可能性がある。11月の中間選挙では民主党が下院の過半数を得ると私は予想しており、そうなると議会では何も先に進まなくなる。政府に依存する業界では、先の見通しがより困難になる。景気も株式市場もサイクル後期に入っており、変動が激しい時期となる。私は他の人たちよりは米国市場にポジティブだが、インフレや貿易摩擦の不透明感が晴れてほしい気持ちは変わらない。

Q:1月の推奨銘柄は市場に歓迎されたようだが、今も変わらないか?

A:クラウドベースの商取引プラットフォームを提供するショッピファイ(SHOP)は今も選好しており、1年後の目標株価は180~200ドルだ。海外にも進出しており、より多機能の上位版ショッピファイ・プラスも提供する。 フェイスブック (FB)が質の低い広告主のサイトを除外した場合に悪影響を受けると心配する声もあるが、影響は小さいと私は考える。

 リゾート施設を運営するベイル・リゾーツ(MTN)は、冬の天候が悪かったにもかかわらず、今期の利払い・税引き前利益(EBIT)は9%増加した。多角化と、天候の影響を受けにくいシーズンパスの販売が奏功した。2018~2019年のパスの売り上げも好調で、客単価は12%上昇、売上高は19%増加した。引き続き選好する。

 出前注文サイトを運営するグラブハブ(GRUB)の株価は44%上昇した。 ヤム・ブランズ (YUM)傘下のタコベルやKFCの独占的出前提携会社になる見込みだ。今年のレストラン業界は出前を除くと成長率がマイナスに陥る見込みで、出前に力を入れる企業が増えると予想される。グラブハブのバリュエーションは十分高いが、プラットフォーム企業の価値は強いため、同銘柄を今も保有している。

 信用調査会社のエクイファクス(EFX)の株価は1月以降上昇したが、今でも買いたい。情報流出事件は乗り切れることが分かり、企業向けソリューションや海外事業に影響はなかった。米国事業は、消費者向け商品を中止したこともあり前年比横ばいだが、新たなプラットフォームへの投資を継続している。

Q:新しい推奨銘柄は?

A:3銘柄ある。エクイファクスと同業のトランスユニオン(TRU)の強みが、エクイファクスの情報流出で明るみに出た。信用調査は米国経済になくてはならないもので、今後業界のPERは上昇するだろう。トランスユニオンは、次世代プラットフォームを最初に開発した企業で、ゴールドマン・サックスやアドベント・インターナショナルが主導するプライベート・エクイティ会社が保有していた。米国での業界の成長率は6~8%だが、トランスユニオンは10%で成長している。

 エクイファクスとエクスペリアン(EXPN.英国)がそれぞれシェア40%で、トランスユニオンは20%だが成長は他の2社より速いため、シェアも拡大していくだろう。技術が非常に進んでいるため、革新を志向する企業や、大手銀行の革新的な部門を引き付けると思われる。どの業界でもそうだが、最も優れたプラットフォームと顧客を持てば、素晴らしい研究開発の推進力となる。

 トランスユニオンは過去6カ月で魅力的な買収を行ったが、エクイファクスは情報流出の罰金が確定するまで買収を実施できないだろう。アナリスト予想は低過ぎ、トランスユニオンの来年以降のEPSは3ドル、3.40ドル、3.50ドルと増加する可能性があるとわれわれはみている。PERは20~24倍もあり得る。目標株価は80ドル台半ばだ。

 BWXテクノロジーズ(BWXT)は防衛関連企業だ。海軍の重要性という点では民主党も共和党も意見が一致している中、同社は原子力潜水艦や原子力空母の推進装置を製造する唯一の企業である。最近の米国連邦予算は原子力潜水艦への投資を増やしており、一層加速させる話もある。BWXの事業の約80%は独占的で、資本利益率(ROC)が高い。これだけでも魅力的だが、もっと重要なことに、BWXは2015年にエネルギー事業のバブコック・アンド・ウィルコックス・エンタープライジス(BW)をスピンオフした際に、電子・通信機器を中心とする複合企業 テレダイン・テクノロジーズ (TDY)のナンバーツーの幹部だった人物を獲得した。この人物はCEOとして事業拡大に努め、カナダの ゼネラル・エレクトリック (GE)の原子力サービス事業の買収や、医療分野での小規模な買収を実施して、EPSを押し上げた。

 不動産サービスのレッドフィン(RDFN)は、まだ発展の初期段階にあるグロース企業で、不動産仲介業の大きな変化の一端を担っている。レッドフィンはハイテクを駆使して不動産情報サービスのカスタマー・エクスペリエンスを改善し、物件掲載料を販売価格の1%と、他社の2.5~3%に比べて大幅に引き下げた。レッドフィンは約1400の地域密着のエージェントを抱える。われわれはレッドフィンがまだ非公開だった2013年から投資している。最新の四半期の米国での不動産取引におけるシェアは0.7%だったが、シアトルでは5%ある。毎年の増収率は約30%で、利益率も上昇中だ。新規公開は2017年7月に行われ、時価総額は約17億ドル。事業規模に見合う初期投資の規模が大きく、まだ黒字化していないが、2020~2021年には年間売上高は9億ドルを超えると見込まれる。株価が上昇しにくい理由は、ベンチャーキャピタル時代の投資家が保有していた株式が全て売却され、市場が多くの供給を消化していたためだ。

• メリル・ウィトマー氏(イーグル・キャピタル・パートナーズ ゼネラル・パートナー)

Q:英国の欧州連合(EU)離脱(ブレグジット)問題の中、最近のロンドンのムードは?

A:建設中のビルが多く、レストランは満員で、人々は買い物に興じ、街にパニックの様子は見られない。

Q:米国経済の見通しは?

A:雇用情勢は良く、車も売れている。景気後退を示唆する兆候はない。S&P500指数やNYダウはまだ5~10%上昇する余地があると思う。

 包装・紙製品メーカーのパッケージング・コープ・オブ・アメリカ(PKG)は以前にも推奨したことがあるが、ここにきて魅力が回復している。垂直統合型企業で、木から段ボールを製造している。木材の成分のリグニンを工場の燃料として使用し、カーボンフットプリントはゼロに近い。古い段ボールも素材として使用している。株価は手頃な水準で、中国は米国からの紙くずの輸入を制限している。電子商取引の発達、100%近い段ボール業界の稼働率、同社の生産能力増強の三つの追い風がある。新聞紙などを製造していた工場を段ボール製造に切り替え中で、2019年には稼働する予定だ。2013年のEPSは3.28ドルだったが2017年には6.02ドルに増加した。上述の事情から、2020年にはフリーキャッシュフローは約10ドル、EPSは8.70ドルと予想される。われわれの目標株価は2年後に150ドル(金曜終値は114.83ドル)。

 英国のスペシャルティ医薬品会社、インディビアー(INDV.英国)は、米国の鎮痛剤オピオイドの乱用問題を解決してくれる可能性がある。最近株価が急落したところで追加投資した。オピオイド乱用の治療薬として、これまでフィルムや錠剤として舌下投与され、人気が低かった薬に代わって、1カ月に1回の注射で済む同社の医薬品(SUBLOCADE)が規制当局から最近承認され、保険会社による採択も迅速に行われてきた。1カ月1300ドルと高価だが、オピオイド依存症患者には自己負担の少ないプランも用意されている。

 株価急落の原因は、医薬品会社の ドクター・レディーズ・ラボラトリーズ (RDY)が、フィルム状の同種の医薬品の承認を得たためだった。インディビアーの株価は一時5ポンドまで上昇していたが、現在は2.88ポンドだ。フィルム状の競合製品の登場は想定済みだ。見落としてはいけないのは、SUBLOCADEの処方の割合が高くなっており、保険適用の意義も大きく、フィルム状や錠剤のシェアを奪っていくことだ。インディビアーは、SUBLOCADEの売上高は10億ポンド以上になる可能性があると発表している。この場合のEPSは70ペンス程度と推定される。株価は10ポンドを超える可能性もある。

 化学品メーカーのテッセンデルロ・グループ(TESB.ベルギー)は4月に、ベルギーで天然ガス発電を行うTパワーの残る80%の株式を取得して完全買収した。これは賢明な買収だった。Tパワーはドイツの電力会社RWE(RWE.ドイツ)と2025年まで固定価格での電力買い取り契約を締結しているため、テッセンデルロには1株当たり0.75ユーロの利益が保証される。また、ベルギーは2025年を期限として6カ所の原子力発電所を閉鎖する予定で、閉鎖されるとベルギーの電力価格上昇の可能性があり、テッセンデルロは恩恵を受ける可能性がある。

• ポール・ウィック氏(コロンビア・スレッドニードル・インベストメンツ ポートフォリオマネジャー)

Q:今年の調子はどうか?

A:大変な年だ。企業のファンダメンタルズは堅調だが、貿易問題で電子産業への投資が痛手を受けた。投資家のグロース志向はますます高まっている。未だ黒字化していないウェイフェア(W)やショッピファイなどは株価が100ドルを超える。ソフトウエア関連も好調で、バリュエーションが2014年の最高値を超えた。売上高の8~14倍の株価も当たり前のようになった。IT業界の設備投資費も好調だ。アルファベット(GOOGL)、フェイスブック(FB)、アマゾン・ドット・コム(AMZN)、 マイクロソフト (MSFT)などのクラウドの巨人の2018年の設備投資費は40%増となる勢いだ。

Q:一部ハイテク指数は今年15%程度上昇すると1月に予想していたが、考えは変わらないか?

A:今も同じ考えだ。設備投資だけでなく、自動車の車載電子部品量も増加し続けており、電気自動車やハイブリッドも増えている。世界はより多くのデータとより速いデータ速度の方向に向かっている。携帯電話の記憶装置の容量も増加し続ける。アプリケーションの更新やクラウドへの移行は鈍化の兆しが全くない。

Q:この傾向に乗じるのに最高の投資先は?

A:クラウドや、携帯機器の容量アップ、車載半導体の増加、IoT(モノのインターネット)に投資する最も割安な方法は半導体企業だ。1月に半導体業界は割安だったが、現在でもまだ割安だ。

 ブロードコム(AVGO)は、クアルコム(QCOM)の買収をめぐる不透明感のために過去1年で株価は横ばいだった。また、アップルが売上高の15%を占めていることも懸念材料だった。実際、ブロードコムはアップル向け事業の予想を引き下げた。先週は株価が18%下落したが、これはソフトウエア会社のCA(CA)の買収を突然発表したからだ。経営陣は、昨年のブロケードの買収と同様と考えているようだ。59億ドルで買収した後、利益率が低い事業は9億ドルで売却し、最も重要なファイバー・チャネルSANスイッチ事業を残して、そのEBITDAを昨年の5億ドルから今年は11億ドルに増やす見込みだ。つまり、50億ドルの買い物で、毎年10億ドル以上のキャッシュフローが生まれる。

 CAも同じように、劣った事業にお金を注ぎこんでいるとブロードコムの経営陣は考えている。そのため、利益率の低い事業は売却し、売上高はむしろ減らしつつ、EBITDAは16億ドルから25億ドルに増やす計画だ。ブロードコムはこれまでの買収の全てにおいて予想を超える実績を残しており、CAも同様の結果になると自信を持っている。借入金が180億ドル、借入コストが3.9%と想定しても、フリーキャッシュフロー10億ドル以上(1株当たり2ドル以上)が創出される。今回はコミュニケーションの方法が悪かった。今後CAの買収の意義が理解されるだろう。ブロードコムはフリーキャッシュフローの50%を配当として還元している。従って今後も増配が続くと予想される。現在配当利回りは3.4%だ。2-4月期のブロードコムの粗利益率は66.6%と上振れサプライズだった。営業利益率は48.9%だった。

 インテグレーテッド・デバイステクノロジー(IDTI)も選好している。メモリーバッファーでは80%のシェアがある。クラウドへの設備投資増加の恩恵を受ける会社だ。また同社の製品単価は、サーバーのメモリー量増加に連れて上昇していく。利益率拡大は予想を上回り、積極的な自社株買いも実施されている。また、携帯電話機器市場そのものは横ばいでも、同社が提供する無線充電は採用が増加している。株価は34ドル程度で割高ではなく、また時価総額が45億ドルと、買収対象としても魅力的だ。株価は40ドルに達する可能性もある。

 マリフアナ製品メーカーのキャノピー・グロース(CGC)にはショートポジションを取る。カナダには、大麻関連企業が約75社上場しており、合計の時価総額は300億ドル以上だ。キャノピーは、時価総額が約60億ドルで最大だ。しかし、これらの会社は赤字だ。栽培会社と販売会社には違いがあり、キャノピーは大麻栽培会社である。同社の製品はほぼ全て州政府に売却され、州立の店でブランド名を付けて売られる。大麻関連企業は大麻合法化に向けて資金調達したものの、業界の時価総額に比べて大麻の市場は小さい。1年前は10カナダドルだったキャノピーの株価は、現在38.83ドルになっている。

 ショッピファイも過去2年で株価が400%上昇した。売上高の15~16倍の株価になっている。ショッピファイの顧客は小企業で、取引期間が1年未満の顧客が約65%を占め、約76万件のアカウントのうち約12万件しか稼働していない。また懸念材料として、フェイスブックが広告を締め出そうとしている他、中国の電子商取引業者が安く配送できるイーパケットという郵便制度協定が6月30日に期限切れとなった。ショッピファイは見かけよりも脆弱(ぜいじゃく)かもしれない。

Q:1月の推奨銘柄の総括を。

A:半導体大手マイクロン(MU)は好調だ。同業の ウエスタン・デジタル (WDC)の決算も好調だが、投資家はNAND型フラッシュメモリー価格下落を懸念している。私はそう思わないが。同業のマーベル・テクノロジー・グループ(MRVL)は、中国当局からカビウム買収の承認を得て、7月に買収が完了した。これでEPSが相当押し上げられる。企業向けソフトウエア大手オラクル(ORCL)は、海外のキャッシュの還流と自社株買いに積極的だ。一方、ショートを推奨したスナップ(SNAP)は10%下落した。われわれは依然として弱気だ。遺伝子操作や合成生物学サービスのイントレクソン(XON)にも依然として弱気だ。年間1億5000万ドルの赤字が続いており、最近も約2億ドルの転換社債での資金調達を発表した。
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