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【バロンズ】相場下落に備える新たな手段




• 市場をけん引している銘柄はほんのひと握り

 ゴールドマン・サックス(GS)によると、2018年上半期にS&P500指数のリターンの84%を担っていたのは、アマゾン・ドット・コム(AMZN)、マイクロソフト(MSFT)、アップル(AAPL)、動画配信大手のネットフリックス(NFLX)の4社だった。これらの銘柄のモメンタムを考えると、同指数の他銘柄の下落を狙った空売り投資家が有利になるのもうなずける。しかし、インバース型上場投資信託(ETF)全体をみると、最も人気のあるものには、好調なハイテク銘柄が組み込まれている株価指標を基準にして、S&P500指数やナスダック100指数のデイリー・リターンのマイナス1~3倍を目指すものがある。

 株価指標リターンの逆を追求するのではないアクティブ運用インバース型ETFはわずか4本しかないが、今年7月に設定されたアドバイザーシェアーズ・ドーシー・ライト・ショートETF(DWSH)はそのうちの1本だ。サブアドバイザーを務める投資アドバイザリー会社のナスダック・ドーシー・ライトは、市場と比較した株価の動きに基づいた独自の銘柄ランキング・システムを採用している。同ETFはパフォーマンスが低迷する中・大型株をショートしている。ポートフォリオは毎週アップデートされ、パフォーマンスが低迷する銘柄を組み入れて低迷から回復した銘柄を外している。

 学術的研究では長年、モメンタムが低迷している銘柄は、長期的に見て市場を大きくアンダーパフォームする傾向があることが示されている」と、ナスダック・ドーシー・ライトでシニアポートフォリオマネジャーを務めるジョン・ルイス氏は述べる。8月31日時点で、同ETFがショートとしている最大のセクターは、女性用下着ビクトリアズ・シークレットなどを傘下に持ち、今年に入ってほぼ50%下落しているLブランズ(LB)などを含む景気連動型消費財で、ポートフォリオの28%を占めている。まさにアマゾン効果に苦しめられている銘柄だ。さらに、液体ハンドリング機器メーカーのコルファックス(CFX)といった資本財セクターのショート・ポジションが21%を占めている。

 2017年6月に設定されたバータス・エンハンスト米国株ショートETF(VESH)も同じ戦略を取っている。ポートフォリオの約半分はS&P500先物に、残り半分は過去9カ月でパフォーマンスが最も低迷した5セクターに対してショート・ポジションを取っている。



• 定性的要素も加味したインバースETF

 ドーシーとバータスの運用は定量的に行われているが、よりきめ細やかなアクティブ運用を求める投資家は、アドバイザーシェアーズのレンジャー・エクイティ・ベアETF(HDGE)に注目するとよいだろう。共同マネジャーを務めるジョン・デルヴェッキオ氏とブラッド・ラメンズドーフ氏は投資運用会社レンジャー・オルタナティブ・マネジメントで2007年からベア型ヘッジファンドを運用している。そのショート・ポートフォリオは、S&P500指数が37%下落した2008年に諸経費控除後で80%のリターンを記録している。

 2011年1月に設定されたレンジャーETFは、市場の下落時には基本的にS&P500指数のマイナス1倍以上のパフォーマンスを上げ、市場の上昇時には、同種のインデックスと比較するとかなり持ちこたえている。特に、2011年7月22日から10月3日までの間に市場が18%下落した際、同ETFは30%上昇し、2012年4月2日から6月4日までに市場が9%下落した際には22%上昇している。しかも株価上昇時でもレバレッジド・ベア型ETFのように惨憺(さんたん)たる成績となったこともない。過去5年間でみると、S&P500指数が13.8%上昇しているのに対して同ETFは年率換算で12.5%の下落にとどまっている。

 ラメンズドーフ氏とデルヴェッキオ氏は企業の財務資料を入念に分析し、数字に怪しい部分があるかを探している。「売上高を前倒しさせている企業を探している」とラメンズドーフ氏は語る。つまり、減速を隠すために予想売上高を前倒しで計上し、後からそれを必死で埋め合わせるような状態にある企業だ。成長が実現しなければつまずくことになる。この戦略の利点は、利益を上げるために市場の下落は必要ない点だ。

 もちろん、強気市場でベア型ETFを保有することには痛みを伴う。ダウンサイドには備えたいがアップサイドも望む人にとってはウィズダムツリー米国株ダイナミック・ベアファンド(DYB)が賢明な選択かもしれない。キャッシュフローや利益、売上高といった成長指標、さらに株価純資産倍率(PBR)や株価売上高倍率(PSR)といったバリュエーション指標の株式市場平均値に応じて、同ETFは強気から中立あるいは弱気へスタンスを変える。完全な強気スタンスでは、同ETFが魅力的な成長とバリュー特性の観点からふるいにかけた100銘柄をロングポジションにとり(ポートフォリオの100%)、一方S&P500先物指数のショート・ポジションでヘッジしている(同75%)、つまりネットロングが25%の状態だ。中立スタンスでは同じポートフォリオでショート・ヘッジが100%となり、弱気スタンスでは株式市場から米長期国債へシフトし、S&P先物をショートすることになる。


 同ETFは、2015年12月の設定以来、完全な弱気スタンスになったことが3回あるものの、現時点では強気スタンスが続いている。にもかかわらず設定以来、毎年プラスのリターンを上げ続けている。0.48%という経費率はインバース型ETFの平均より低い。強気相場に入って10年近くが経過し、最盛期をとうに過ぎているような現在、検討に値するだろう。

ADVISORSHARES DORSEY WRIGHT SHORT ET (DWSH)

VIRTUS ENHANCED SHORT US EQUITY ETF (VESH)

RANGER EQUITY BEAR ETF (HDGE)
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