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中国版スタバ瑞幸のIPO、「苦い後味」にご用心



――WSJの人気コラム「ハード・オン・ザ・ストリート」

***

 中国企業による最新の新規株式公開(IPO)には、多くの「泡」がありそうだ。

 中国コーヒーチェーンでスターバックスに次ぐ第2位のラッキンコーヒー(瑞幸珈琲)。同社は米ナスダック市場へのIPOと、同時に行う穀物メジャーの仏ルイ・ドレフュスを引受先とする第三者割り当てで最大5億6000万ドル(約610億円)の調達を目指している。上場時の時価総額は最大で40億ドルに上るとみられている。

 ラッキンコーヒーについては、かなり過大評価されているところがある。中国のコーヒー消費は他国と比べて少なく、成長に向けた滑走路は長い。ラッキンはまた、コーヒーチェーンというよりは、ハイテク新興企業として位置づけられている。顧客はアプリ経由でキャッシュレスで注文し、デスクにコーヒーを届けてもらうことでができ、「30分以内のお届け」が保証されている。



 中国では当たり前になっているものの、キャッシュレス決済と宅配は「クール」だ。だがラッキンはあまり好ましくない面でも、ハイテク企業との類似点がある。つまり、利益についてはあまり気にすることなく成長を追い求め、顧客に補助金を提供して資金を燃焼している。

 ラッキンは資産運用大手ブラックロックなどの投資家の支援を得て、積極的な拡大路線を進めてきた。過去1年半に2400店舗近くを開設し、中国国内でスターバックスの約3分の2の規模に迫っている。同社はまた、新規顧客を獲得するため、クーポンやディスカウントを提供している。

 これは爆発的な成長につながった。直近四半期の売上高は前年同期からおよそ4倍に増えた。だが同社は、過去4四半期に合計3億ドルの損失を計上している。

 IPO仮レンジ上限でのラッキンの企業価値は、4月に調達した1億5000万ドルも含め、31億ドルとなる見通し。スターバックスの企業価値は、来年の予想売上高の3.6倍となっており、ラッキンが同程度のバリュエーションに達するためには、2020年の売上高を8億6100万ドルと、過去1年の4倍以上の水準に押し上げる必要がある。会社規模が大きくなるのに伴い、現在のような破竹の勢いで事業拡張を持続することは困難になる一方だ。そのため、ラッキンのバリュエーションは、むしろ「カフェインを過剰摂取したような」成長期待を反映していると言えそうだ。

 投資家にとっての大きな問題は、ラッキンが高成長を維持しながら、黒字化できるかどうかだ。「まずは市場シェア確保が最優先で利益は二の次」といった事業モデルは、一部の「勝者総取り」のテクノロジー分野では通用しても、おそらくコーヒーチェーンではうまくいかないだろう。販促や値引きに引き寄せられたラッキン顧客は、ラッキンがいったん値上げに動こうとすれば、同社を見捨てるかもしれない。バーンスタインのアナリストは、ラッキンが損益トントンを実現するのにさえ、顧客を失うことなく、平均で推定75%の値上げが必要だと分析している。

 激しい競争環境を踏まえると、顧客を維持することは難しいだろう。スターバックスは宅配で、アリババグループ傘下のフードデリバリー大手、餓了麼(Ele.me)と提携。マクドナルドやKFCなどファストフードチェーンも、コーヒー宅配に参入している。バブルティーからチーズティーまで、他のさまざまなドリンクも競合相手だ。

 ラッキンのIPOは、投資家に「苦い後味」を残すかもしれない。
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